专项债改革全面启动

从《地方政府土地储格专项债券管理办法（试行）》（财预〔2017〕62号）、《地方政府收费公路专项债券管理办法（试行）》（财预〔2017〕97号），到近期下发的《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》（财预（2017）89号），地方政府专项债券改革试点可谓有点有面，全面启动。

完善管理机制

８９号文明确提出试点的政策目标之一，足健全规范的地方政府举债融资机制。财政部有关负责人也提到，试点是在依法增加地方政府债务限额的同时，完善政府侦务管理机制，充分发挥政府债务限额资源的使用效益。

众所周知，新《预算法》和国发【2014】43号文构建ｆ地方政府举债融资机制的法忭制度抿架，随后出台的一系列规章制度，从规松控制、预算管理、风险预警、应急处捋到监齊问责，建立了一套完整的地方政府侦务管理机制。但多位财政人士和专家也指出，管理制度建立之后，除了加强监符，还需要继续深化改革，完善相关制度建设。

在中央财经火学中国公共财政与政策研究院院长乔宝云，当前一个亟待解决的问题，是让“地方债活起来”，也就是完善地方债二级市场，让更多投多资者将地方债作为可投资的金融产品，让市场更好地发押：资源配置的作用。

地方债市场之所以还未能完全激活，一个个关键因素是地方债券尤其是专项侦券未能与其投资的具体项一一对应，更没有与下不过那样对应的资产、收益、现金流等信息紧密联系，导致发行记价不能市场化，影响了投资者增持地方债，故而地方债主要在银行间市场发行。

据相关人士介绍，截止2016年底，我国地方债约88％为全国商业银行持有，50％以上又为国有商业银行持有且很少进入二级市场交易。而国有商业银行的股东为政府，这不仅使地方债缺乏流动性，风险也得不到有效分散，甚至还被一谢市场人上认为“只不过是银行换了种方式贷款给地方政府，金融市场没有起到应有的作用”。

这对地方债发展来说是不可持续的。必须耍让其他各类投资者，包括个人投资者，机构投资者甚到国外外投资者，都能参与地方债市场。而要扩大投资者，

一个非常重要的过程，就是逐步把一般债券和专项债券分开、专项债券中的不同项目分开，项目要与其相应的资产、收益等一一对应。”乔宝云分析道，“只有按照市场化方式操作，投资者才有能力去识别和评估项目风险，根据风险得到相应的收益，也才愿意投资地方债，风险也才能得到有效分散。而二级市场发展起来后，充分发挥信用评级、信息披露、市场化定价等市场机制激励约束作用，又会倒逼地方政府提高信息透明度和债务管理能力。”

专项债改革试点，正是坚持市场化改革方向、完善地方政府债券市场的一个关键性举措。近期推出的不论是土地储备专项债、政府收费公路专项债，还是８９号文中提到的专项债，都明确要求项目与资产、收益等相对应，还要求债券的偿还和资金管理责任也要一一对应到具体使用债券资金的各级地方政府。这也正是此前接受本刊采访的相关财政人士所指出的，在法律规定和现行管理体制下，通过专项债券与具体项目的对应，体现出不同专项债券的风险与收益差异，进而使债券定价更加市场化，力求达到责权利的统一。

不同之处在于，“土地储备和收费公路专项债是针对特定领域、在全国范围内开展的试点，89号文不是全面试点，而是由各省自己选择比较符合本省特点的项目、自行开展的试点。”一位财政人士认为，专项债品种其实很多，不仅有土地储备、收费公路，还包括公立医院、学校、机场建设、基础设施等，一些地方政府已经上报了符合本地特点的专项债试点。

防风险、开前门

今年以来，防控地方债务风险被提高到显著位置，受到中央层面的高度重视。７月中旬召开的全国金融工作会议上，习近平总书记指出，各级地方党委和政府要树立正确政绩观，严控地方政府债务増量，终身问责，倒查责任。７月２４日召开的中共中央政治局会议也提出，要积极稳妥化解累积的地方政府债务风险，有效规范地方政府举债融资，坚决遏制隐性债务增量。自年初以来，财政部查处了一系列违法违规融资担保行为且公开曝光，并连续发布多个文件，严控地方政府违法违规融资担保。“

党中央、国务院明确提出要严控地方政府债务增量，发出了严管的信号，财政部预算司副司长王克冰在７月２８日召开的国新办发布会上表示，财政部将坚决贯彻落实党中央、国务院决策部署，始终坚持“开好前门、严堵后门”的管理思路，不断完善规范的地方政府举债融资机制。专项债改革的目的之一，就是防控地方债风险。中金公司固定收益研究组陈健恒、唐薇认为，与普通专项债的还款资金来源对应政府性基金收入不同，项目收益专项债券严格对应项目发行，还款资金也由对应的项目进行支付，实行“封闭”运行管理。同时，项目收益债在规模管理、项目要求、发行方式、信息披露等方面也较普通专项债规定更为细致严格，增加了地方政府债券信息透明度，有利于规范地方政府的举债融资机制。

实际上，土地储备和收费公路专项债推出后，多位分析人士认为，因债券项目信息明确，针对性强，还可以有效防范地方政府融资平台公司等企业再次以此抵押担保融资等行为，也可以防范一个项目通过发行债券、ＰＰＰ等方式同时开展，进而能够有效防范地方政府隐性债务。

如何开好“前门”，尚存在不同的理解。有观点认为，通过核算“当年新增专项债务限额、上年未专项债务余额低于限额的部分＇可以为今年扩大专项债的举债空间。根据财政部数据，2017年末专项债限额7.27万亿元，2016年末专项债余额为5.53万亿元，即２０１７年专项债最大发行空间为１．７４万亿元。华创宏观证券研究所牛播坤、甄茂生认为，这预留了一定的腾挪空间。他们也指出，根据限额管理的规定，当经济下行压力大时，可以适当扩大当年新增债务限额。这意味着如果未来经济再次遭遇较大下行压力，地方政府并不需要重回隐性债务扩张的旧路。

而根据相关财政人士的分析，按照当前地方债限额的核定方法，有些地区的一般债和专项债规模已经接近甚至超过“天花板”，几年后，很多地也方政府有可能不能再发行政府债券。他认为，专项债券理论上要严格对应到具体项目，实现项目收益与融资自求平衡，实行“封闭”运行管理，由此来锁定风险范围。如果我国专项债券管理能够切实做到这一点，将来债务限额的核定办法就有可能进行改革，即只要一个地方专项债务的风险控制得比较合理，项目预期收益和资产情况比较好，得到市场的认可，就可以发债。“这有利于依法开好地方政府规范举债的‘前门’，保障重点领域合理融资需求

提出更高要求

89号文的主要内容中，有一条是“明确市县管理责任”，市县级政府及其部Ｎ负责承担专项债券的发行前期准备、使用管理、还本付息、信息公开等工作“谁借钱，就要把相关的工作都做好。”上述财政人士说道，这样做的目的，是发挥市场对地方政府加强债务管理、规范政府行为的约束作用。

“如果责任上移到省级政府，市县政府只是把举债３成融资手段，债务很有可能变相成为转移支付那样的财力，对政府债务管理没有意义。”因此，在专项债改革试点中，省级政府的职责主要是组织发行专项债券，相关具体工作全部落实到市县政府。

而地方债这块好钢要用到刀刃上，需要“科学制定实施方案”。上述财政人士特别指出，每个项目分多少年实施，毎个阶段融资多少、发债多少，都需要有洋细的计划和说明，还要与中期财政规划做好衔接。“不能一个项目总融资300亿元，就一次发债300亿元，这会造成资源的极大浪费，按照建设进度发债是比较合适的。”

另外，虽然文件提出“可以对应单一项目发行，也可以对应同一地区多个项目集合发行但单一项目发债比较合适，项目集合发行也要注意项目的内在逻辑，项目性质和风险应该比较一致，集合发行的项目不能毫无关系、风险差异极大。

这些工作，对市县政府尤其是财政人员提出了很高要求。“现在财政已经超出了传统财政的概念。传统财政主要是＇分钱’，现在地方债已经是财政金融化，不仅要考虑怎么花钱，还要考虑未来怎么与金融市场连通，更低成本地融资。比如发行利率怎么确定、第三方如何评估政府的信用度等，如果对金融市场不熟悉，是很难做的。”乔宝云指出，从国际上看，地方债对于提高地方政府的治理水平乃至国家的治理水平，都有非常大的作用。

同时，89号文也提到“强化对应资产管理”。一是摸清底数，动态监测，按照财政部统一要求，建立专项债券对应资产的统计报告制度，实现对专项债券对应资产的动态监测；二是要强化管理，合规使用，特別是严禁将专项债券对应的资产用于为融资平台公司等企业融资提供任何形式的担保。

“这是因为专项债只能以对应的政府性基金或专项收入这两种方式来偿还，专项债若发生风险，首先以项目收益和资产弥补，之后再以项目主管部门的相关收入、资产来弥补。”上述财政人士说道，强化资产管理是为今后到期专项债务的偿还提供有力保障。

据了解，财政部正在加快推进政府债券对应的资产管理工作，今年将完成对应资产的登记。预计专项债所对应的专项收入如广告费、服务区收费等，也将逐步清理，列入财政预算。

截止６月底，地方债发行1.86万亿元，已是债券市场最大的品种，对财政、金融发挥着越来越重要的影响。未来在地方债治理上，“坚持疏堵结合的工作思路和中央不救助原则，开好‘前门’，严堵‘后门’，刹住无序举债搞建设的风气，牢牢守住不发生系统性风险的底线。”一位财政管理人士如此强调。

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